中泰证券股份有限公司冯胜,宋瀚清近期对五新隧装进行研究并发布了研究报告《隧道装备龙头，机械代人前景广阔》，本报告对五新隧装给出增持评级，当前股价为17.2元。
五新隧装(835174)报告摘要深耕隧道工程装备制造业，营收利润迅速增加深耕隧道智能装备，进军矿山装备领域。公司自2010年成立以来，一直专注于隧道智能装备的生产研发，覆盖野外隧道施工中各个重要的工序环节；最重要的包含凿岩类、锚杆台车类、立拱装药台车、湿喷机等，应用于隧道建设、地下矿山等领域。公司股权结构稳定，积极回购股票并用于2024年实施员工激励，彰显公司对长期发展的信心。营收规模稳健增长，盈利能力有望持续提升。2018-2023年，公司营业收入CAGR=21.49%，归母净利润CAGR=28.39%，受益于隧道装备自动化需求，收入利润均维持快速地增长。同时，公司财务质地优秀，资产负债率维持30%左右且不使用有息借款，经营现金流充沛。机械代人大势所趋，隧道与矿山智能化需求不断的提高提升机械化水平是未来发展的新趋势，基建投资带动隧道施工增长。近年由于隧道工程事故处罚加重和工人短缺，双重因素导致施工方对机械代人的诉求大幅度提升。同时，我国的轨交中远期建设目标清晰，《新时代交通强国铁路先行规划纲要》提出2035年，全国铁路里程将达到20万公里左右，其中高铁7万公里左右；公路总里程数逐年增加，固定投资整体呈增长态势。与之对应，隧道机械行业规模连续增长，2022年达到252.66亿元，过去五年CAGR约为9.26%。矿山资本开支高增，矿山机械行业长坡厚雪。随着有色金属与贵金属价格的不断的提高，全球采矿业投资景气度保持高位；同时我国大力推行“基石计划”，带动国内铁矿开采需求。多因素叠加下，矿山机械需求旺盛回暖，2022年国内市场规模达到4880亿元。同时，我国矿山智能化渗透率低，可替代空间巨大，根据头豹产业研究院测算，2023年中国智慧矿山市场规模仅为1.48万亿元，可替代空间高达17万亿元。公司产品竞争力突出，十年有望打造“百亿五新”公司产品的优点明显，下游认可度高。公司湿喷机产品市场占有率高；凿岩机、衬砌台车等基本的产品技术水平处于国内第一梯队，在综合性能与性价比方面均有一定优势。同时，公司积极投入研发，研发费用率逐年提升，新产品有望丰富公司在下游领域的产品布局并持续提升市场竞争力。客户结构看，2022年公司国企客户收入占比达到50%以上，客户结构稳定。管理层制定“百亿五新”战略规划，出海+后市场增量可期。公司规划10年销售规模突破100亿元，结构上，国内与海外各占50%；基建与矿山各占50%；设备与后市场各占50%，并进入全球工程机械50强。对比当前收入结构，公司在矿山领域和海外市场贡献仍然偏低，可提升空间较大。矿山领域，近年公司以国内的中小矿山为切入点，与大型国企进行项目合作，并逐渐延伸至中大型矿山应用场景；海外业务方面，重点布局“一带一路”沿线国家与俄罗斯市场；后市场领域，参考瑞典矿山装备龙头安百拓，其后市场业务收入达到约278亿元，占其总收入68%。盈利预测与投资建议：给予“增持”评级我们预计2024-2026年公司营业收入分别为12.15/15.51/20.01亿元，净利润分别为1.85/2.35/3.05亿元，当前股价对应PE分别为8.8/6.9/5.4倍。隧道施工的机械化将带来隧道装备的持续成长；公司作为隧道智能装备的龙头，具有卡位优势，目前估值低于可比公司的均值水平，首次覆盖给予公司“增持”评级。风险提示：宏观经济环境变化风险；隧道施工机械化进度没有到达预期；国际市场和矿山市场进展没有到达预期风险；市场之间的竞争风险；研报所使用的信息更新不及时的风险。
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